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撰文｜徐龙捷 编辑｜王思雪“有种，有趣，有料，这就是我的罗辑思维。”2012年年尾，一个自称“罗胖”的男子将一档名叫《罗辑思维》的节目带上了公共视野。今后，罗辑思维与今后的思维造物都被深深打上了罗振宇的小我私家标签。现在，北京思维造物信息科技股份有限公司（以下简称：思维造物）正在提请创业板IPO上市。

顶着明星光环的思维造物，在它的招股说明书中并没有提供惊艳的业绩，特别是在那份拥挤的知名投资人和机构投资者名单烘托之下，公司主营业务前景远不如宣传中的那么乐观，相反，如何增加忠实用户正成为公司发展的焦虑。大佬青睐，罗振宇身家超10亿凭据招股书，思维造物以知识服务为业务焦点，通过用户差异性学习需求，分层级地打造知识服务体系，最后以提供线上线下知识服务、销售实体图书及品牌周边商品，来实现盈利。在线上，主要以“获得”App、“罗辑思维”等平台向学习者提供课程、听书及电子书等产物；在线下，主要是“获得大学”、“时间的朋侪”跨年演讲等形式，为学习者提供通识教育及技术培训。

与一般的教育服务类企业一样，思维造物的盈利模式都是针对用户学习需求，通过一系列服务创收。凭据招股书显示，2017年-2019年，思维造物实现营业收入划分为5.56亿元、7.38亿元、6.28亿元，收入增长率划分为32.73%和-14.91%；同期净利润划分为6131.96万元、4764.41万元、1.15亿元，增长率划分为-22.3%和141.49%，净利率也在下降通道中（19年净利率上升原因为一笔特此外投资收益，详见下文）。今年一季度的收入为1.92亿元，净利1327.82万元，这个季度的净利率不足5%。图片泉源：企业招股书只管盈利能力并不出众，但思维造物仍旧凭借知识付费的风口与罗振宇的小我私家价值获得一众机构、投资人的热捧。

拥有国资配景的中国文化工业投资基金持有7.50%的股份，红杉资本持有思维造物5.85%的股份，真格基金、正心谷资本则占据重要职位。同时，文产基金总裁陈杭和红杉中国合资人刘星均在思维造物担任董事。持股5.23%的宁波梅山保税港区造物家投资治理合资企业（有限合资），更是搜集了遐想柳传志、新东方俞敏洪、喜马拉雅余建军、猎豹傅盛、好未来张邦鑫、亚信田溯宁、诺亚财富汪静波等多位业界大佬，凭据天眼查显示，造物家的对外投资仅有思维造物一家企业。据招股说明书，思维造物本次IPO刊行融资10.37亿元，占股25%，也就是说公司的整体估值是41.5亿元，根据罗振宇在公司刊行后的持股比例来看，身家已经凌驾10亿元。

政府补助之下，盈利能力存疑一家年营收不足10亿，净利率与制造业公司相当的公司能够同时获得这么多顶尖投资机构、知名企业家的青睐，罗振宇小我私家IP孝敬多多。但“睿蓝财讯”研究团队发现，“罗胖”的公司扣除非经常性损益之后的归母净利润出现下滑趋势。2017-2019年，思维造物扣除非经常性损益之后的利润为4990.31万元、3280.95万元、3067.57万元，与收入增长呈相反态势。公司三年间的非经常性损益却快速上升，划分占到其净利润的18.61%、31.13%、73.34%。

对于2019年的非经常性损益的大额增加，思维造物披露系处置原子公司酷得少年部门控制权所获投资收益6740.41万元所致。图片泉源：企业招股书除此之外，思维造物每年均获得政府津贴，已往三年获得的津贴占当期利润总额的比例划分为 1.11%、20.68%和11.71%。如果对比扣非净利润来看，思维造物每年盈利3000多万元，而政府给予的补助金额，就已经占其主营利润的三分之一。

除此之外，思维造物还享受了国家的多种税收减免，享受的税收优惠占营业利润的比例划分为9.65%、14.95%、10.02%（今年一季为10.93%）。显然，思维造物的盈利能力不强。毛利率低于同行，竞争优势不显着思维造物的毛利率水平越发印证了公司的盈利能力。凭据招股书显示，在可比公司中，掌阅科技、中文在线以线上知识服务业务为主，中公教育、创业黑马以线下知识服务业务为主，思维造物毛利率整体略低于可比公司平均水平，而且从2017年起，思维造物的综合毛利率开始出现颠簸下降的趋势。

图片泉源：企业招股书 2020年1-3月，因疫情影响，各线上教育平台纷纷推出免费课程，顺势将用户导流至毛利率更高的在线课程，行业的用户及流量突然激增。以线上业务为主的掌阅科技与中文在线毛利率均有所提升，但同样是线上业务为主的思维造物其综合毛利率反而更进一步下滑。凭据招股书，思维造物援引艾瑞咨询的数据称，2019年从通识教育相关收入口径盘算，公司及知乎属于市场第一梯队，创业黑马等属于第二梯队；从用户规模口径盘算，公司、知乎及樊登念书年均月独立设备数大于100万，属于第一梯队，创业黑马、混沌大学年均月独立设备数小于100万但大于20万，属于第二梯队。

与思维造物极其相似的杭州巴九灵文化创意股份有限公司，则基础没有在思维造物的可比竞争对手里排上队。实际上，两家公司均有明星实控人，吴晓波想通过巴九灵完成自身吴晓波频道的上市，但被质疑是否是小我私家IP的证券化后便中途折戟，但凭据其彼时宣布的数据显示，在知识付费最为火热的2018年，巴九灵实现营收2.3亿元，净利润7537万元，而同期号称第一梯队的思维造物营收虽有7.38亿元，可净利润却只有4764万元。其实思维造物所枚举出来的同行业公司，更多的以互联网知识分享社群为主，一旦把思维造物放进线上教育工业的思路里，这种没有“直观效果”的非应试类教育，就有些不够看了。

图片泉源：企业招股书以招股书中提及的中公教育为例，其2017-2019年营业收入划分为66.64亿元、62.37亿元、91.76亿元；其扣非之后的归母净利润为0.62亿元、11.13亿元、17亿元。思维造物与中公教育不管是营收还是利润上都存在着较大的差距，更别说是行业内新东方、好未来之类的巨头了。即即是在业务上稍微落伍的豆神教育，2017年-2019年的总营收也到达了21.61亿元、19.52亿元、19.79亿元，横跨思维造物近两倍。

用户流失才是真正的“痛”如果说营收上的差距还可以通过扩大用户规模来弥补，那么“拉的来，守不住”则让思维造物陷入了一个死循环。现在，思维造物正在履历着产物运营指标全线缩水，用户增量瓶颈的现状。

线上业务的三大模块，课程、听书产物、电子书均出现下降的态势。图片泉源：企业招股书 其中，最为焦点的线上课程，2017年-2019年的销售数量划分为6.50亿讲、4.71亿讲、3.17亿讲，销售金额划分为3.54 亿元、3.75 亿元、3.43 亿元。在销售数量不停降低的同时，每讲的价钱却在不停提高。听书产物与电子书产物也同样出现出销售金额与销售数量下降的态势。

线上业务的下滑，总需要从此外地方弥补回来。思维造物线下业务主要分为两个部门，一个是“获得”大学，另一个为“跨年演讲”。图片泉源：企业招股书据招股说明书，“获得大学”的学生越招越多，学费也越来越贵。

这种情况的可连续性现在还难以判断。而罗振宇的跨年演讲，受限于时间，以至于无法为其提供更多的收益，但一场演讲赢利近1300万，对于利润本就不多的思维造物来说也还不错。用户数据最为重要。

凭据极光大数据的陈诉显示，2017年12月，“获得”用户安装数量为492万，11月时活跃用户到达峰值353万。而凭据招股书披露，“获得”累计激活用户数凌驾3746 万，累计注册用户到达2135 万，用户增长了6倍不止，但“获得”App 月度活跃用户数，仍是350万左右。这意味着，两年多来“获得”并无更多的活跃用户增长，整体的用户结构陷入瓶颈，即便注册激活用户越来越多，但真正留下的人不外十之一二。睿蓝财讯获知，思维造物在D轮融资时，曾估值80亿，以计划中的IPO刊行价钱估值盘算，思维造物估值缩水一半，罗胖的知识付费另有许多生意要做。

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